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“說好的中性對沖、類固收，凈值怎么就腰斬了？”投資人老張（化名）近期的困惑，是今年“類固收”私募基金風險集中爆發的一個縮影。
私募排排網統計數據顯示，截至3月25日，今年以來近30只私募市場中性策略產品凈值回調超10%，疊加杠桿的DMA（多空收益互換）產品更是陷入大幅回撤的境地。與此同時，千億規模的雪球結構產品密集敲入，讓已經備受詬病的“類固收”私募基金雪上加霜。
在業內人士看來，近年來，有些私募管理人以及部分渠道將結構復雜的基金作為類固收產品進行銷售，此舉隱藏著很大的風險。后續如何做好投資人適當性管理，是每個私募管理人需要深刻反思的問題。
畫餅
高風險基金被包裝為類固收產品
回撤小、收益高的基金，無疑會吸引眾多個人投資者的目光，老張便是其中一位。
“我是去年通過券商朋友介紹接觸DMA產品的，當時私募基金的員工稱這類產品的底層是對沖策略，可以將市場貝塔風險對沖掉。而且其展示的歷史業績顯示，中性策略最大回撤幅度不到3%。”老張告訴記者，那時覺得就算疊加一定杠桿，12%以內的回撤也是能夠承受的。
“去年賣得最火的產品就是中性策略和DMA。”量化私募創始人王演（化名）也直言，和量化多頭策略相比，市場中性策略因具備對沖端，因此大多數產品的年化收益率在5%至10%，最大回撤也基本上控制在5%以內。“為了方便投資人理解，在不少銷售人員的口中，市場中性策略就是類固收基金，而加杠桿的DMA產品則成了‘固收+’的重要替代品，很多投資人還是搶額度去買的。”
國海證券一份研報表示，2022年7月22日至2023年12月31日，DMA產品業績的最大特征是收益穩健、波動較小。因此，此類產品的風險收益特征能較好地適配“固收+”類資產的投資需求。
某量化私募人士稱，去年很多DMA產品面向個人投資者銷售，規模快速擴張，截至去年底，名義本金升至3000億元至4000億元。
快速膨脹的不止是DMA產品。
多位私募市場人士稱，在市場窄幅震蕩環境下，可以提供固定票息的雪球結構產品近年來成為頗受投資人青睞的“類固收”產品。而且由于其結構較為復雜，許多管理人將雪球結構產品包裝為“類固收”產品，使投資人能夠迅速理解產品，規模得以快速擴張。去年上半年，風險緩釋型產品也因其“類固收”性質備受投資者追捧。
翻車
投資人適當性風險暴露
看似風險小的“類固收”私募基金，今年卻遭遇了凈值大幅回撤的情況。
“開年后，中證500和中證1000指數快速調整。從1月中旬開始，雪球結構產品陸續敲入，到2月初接近全部敲入，很多投資人壓根就沒有想到‘類固收’產品會出現如此大的跌幅。因此，做雪球結構產品的私募備受詬病，規模明顯縮水。”深圳某私募人士透露。
雪球結構產品的集中敲入擾動了基差走勢，使得DMA產品的風險加速暴露。
私募排排網統計數據顯示，截至3月25日，私募市場中性策略產品今年以來凈值平均回撤0.67%，其中凈值回撤幅度超10%的產品達28只，表現最差的產品凈值回撤達46.76%。
“其實，DMA產品的風險暴露早就有跡可循。一方面，底層的市場中性策略本就沒有做到完全對沖，多頭端主要持有中證2000以及其他小盤股，空頭端卻用了中證500或中證1000股指期貨做對沖；另一方面，在業績亮眼的時候銷售人員一味以‘固收+’來包裝產品，使得客戶忽視其尾部風險。而投資人的風險偏好是浮動的，在凈值上漲過程中，投資人會誤判自己的風險承受能力。因此，向個人投資者銷售高杠桿類產品本身就存在一定的風險。”上述信托人士坦言。
反思
銷售須以投資人利益為先
近年來，權益市場波動加劇，投資者對類固收或者“固收+”產品的需求明顯增加。不過，不管是雪球結構產品還是DMA產品，都是具備一定工具特征的創新產品。在業內人士看來，私募用“類固收”來包裝雪球結構產品或DMA產品顯然不符合投資者適當性要求，同時也極易對市場造成一定沖擊。
某私募研究員坦言，將創新產品包裝為“類固收”產品，一旦出現投資人未曾預期或知曉的風險，其對私募機構的信任便蕩然無存。另外，如此包裝高風險產品會使產品規模快速擴張，一旦遭遇極端市場情形，會成為負反饋的重要力量之一。目前，多家憑借雪球結構產品和DMA產品實現規模擴張的小型私募面臨著較大的生存困境。
去年以來，監管部門就頻頻出手制止此類產品快速擴張的勢頭。比如，今年2月，多家私募接到券商通知，要求管理人不得新增DMA額度；去年三季度，私募基金在備案時被要求注意避免風險緩釋架構，重視投資人適當性風險。
“現在大多數私募機構的投資者適當性管理，只停留在合格投資者認定環節。事實上，這包含了很多方面的工作。”卓德投資副總經理李進表示：首先，管理人須全面展示自身的真實業績和操作，讓投資人充分知曉策略的風險收益特征。尤其是在銷售環節，管理人必須堅持以投資人利益為先。其次，高杠桿或結構較為復雜的私募基金，應對個人投資者謹慎銷售，審慎判斷投資者的專業性和風險承受能力。最后，做好投資者陪伴，強化管理人與投資人之間的溝通。
